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7.25【汇金信达·老于看市】

        先不要伸手为好。  IPO的全称是首次公开募股(Initial Public Offerings),即一家股份有限公司第一次将它的股份向社会公众出售。
 
        IPO对证券市场乃至对经济的影响是双面的,是一把双刃剑。
 
        用得好:企业可以借力资本,把握市场机会,提高企业利润,创造社会财富,回馈投资者,吸引更多投资,达到优化资源配置,达到为实体经济服务的目的。
 
        用的不好:会造成利益寻租和输送,滋生腐败,企业不思进取,痴迷于套现,资源错配,扭曲价值投资本质,财富不公平转移,加大贫富差距,打击投资者信心,降低资本市场吸引力,为经济发展埋下重大隐患。
 
        不论哪个资本市场里的IPO,其核心是要有一套甄别系统,以甄别出哪些是真正需要资金发展的企业。这套系统可以是一套组织系统,事先设定标准,以一定规则,以特定的人来判断拟上市企业是否达到设定的要求,其主要依赖于特定人的判断,即审核制。这套系统也可以是以严苛的法律作后盾,以事后控制的方式强制上市企业做到信息透明,在此环境下由投资者自行选择。前一种是实质审查,具有两层含义:一是指行政机关对披露内容的真实性进行核查与判断,二是指行政机关对披露内容的投资价值作出判断。后一种是形式审查,证券发行审核机构只审查注册文件的形式,不进行实质判断,但是上市公司必须对注册文件的真实性承担一切法律责任,即注册制。
 
        成熟资本市场大体上采用注册制。因为法制体系较完备,法律对资本市场违法的约束性强,威慑力大,而且资本市场功能较完善,参与主体中机构投资者较多,只要用法律确保决策分析赖以存在的市场信息公平公开公正,投资者就会挑选出真正有投资价值的公司,不具有投资价值的公司就会面临发行成本高,被收购、退市等等风险,再加上成为上市公司本身所具有的一些缺点,所以上市并不是所有公司的愿望。
 
        从理论上看,只有在证券市场发展初期,法制体系不完备,市场本身不具备相关功能,才实行实质审查的审核制,而采用组织体系代替市场对拟上市企业进行人为的主观判断。我国证券市场发展至今已有将近30年,与证券市场相关的法律法规建设严重滞后,尤其是对违法违规的处罚和对投资者权益损害的赔偿方面的建设,造成财务造假、欺诈盛行;证券市场本身制度建设千疮百孔导致市场基本功能和制度缺失,例如定价功能、退市制度等;监管错位现象特别严重,造成寻租现象不断出现。
 
        于是,由于对造假欺诈处罚极轻,利用炒作业绩进行价格操纵和高位减持的现象层出不穷;由于没有退市制度,这种炒作和操作可以持续循环,不断创造出惊人利润;由于巨大的利润诱惑,寻租现象不可避免;新股发行中的寻租现象的出现,导致大量达不到要求的公司上市,市场中产生大量垃圾公司;上市公司质量较差,监管对上市公司要求过低,市场缺乏正常的投资获利渠道,导致资金博弈成为市场最主要的预期利润的来源途径;对投资者缺乏保护,在资金博弈的市场中,中小投资者利益总是受损。这种情况下的IPO表现出来的三大典型现象是:众多企业排队上市(所谓的新股堰塞湖),上市公司大量购买理财产品(2016年以来超1万亿,在理财资金中,来自新股发行募集的资金比例高达56.6%,资金重回虚拟经济),大股东疯狂减持(2016大股东套现超3000亿)。这是一个恶性循环。
 
        在这一传导过程中,可以发现对于审核制的实质审查实际上存在难以跨越的障碍。由于财务造假、欺诈的盛行而得不到应有的惩罚,实质审查的第一层含义“行政机关对披露内容的真实性进行核查与判断”,其实已不具有实际意义。由于发行中的寻租现象的存在,实质审查的第二层含义 “行政机关对披露内容的投资价值作出判断”,也面临巨大挑战。
 
        所以,目前的这套IPO不可能真正服务于实体经济。它最后产生的结果只能是:资源错配(即最不该获得资源的人获得了资源),资源浪费(套现、减持,离开资本市场,与资源优化配置背道而驰),贫富分化(资本市场富翁迭出,投资者持续亏损),消费乏力(股民应该是消费的主力军,在长期亏损的情况下,消费必然收缩),经济下行(消费的增长是企业生产的动力,是竞争和创新的基础,消费持续下行给经济带来的只有通货紧缩)。
 
        结合中国的证券市场情况和法制情况,真正服务于实体经济的IPO只有两条路:注册制和改革后的审核制。注册制应该是中长期目标,这套机制的正常运行必须具备上述条件,贪功冒进,其结果只会适得其反,甚至是一场灾难。由于法制和市场制度建设的严重滞后,审核制目前还有存在的必要性,可能还是相对比较现实的,有效的。但是目前的满目疮痍的审核制必须改革,而改革的重点就在于拟上市公司的甄别系统,强调其有效性和可操作性。只要抱着诚心解决问题的态度,这样的系统是存在,本人就可以提供一个框架。
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